虽然我们崇拜巴菲特,渴望复制他的成功,但是,相比格雷厄姆,后者的投资哲学可能更容易让普通的你在股市中成功。

——坤鹏论

坤鹏论:崇拜巴菲特没错 但学格雷厄姆才更实在!-自媒体|坤鹏论

不知你没有这样的感觉,对于不懂的事情,开始都会觉得它复杂无比,但当你越学越深入后,反而能够只用一句话就说出它的真谛。

坤鹏论曾在《投资大师从来不相信风险越大回报越高》讲过,投资大师有四种风险管理策略:

不投资;

降低风险;

积极风险管理;

精算风险管理。

也正是写完这篇文章后,让坤鹏论对格雷厄姆的价值投资哲学有了新的思考和认知。

一、格雷厄姆靠精算风险进行投资

坤鹏论曾说过,格雷厄姆是个数学爱好者,在其著作中经常闪烁着数学的光芒,而他的投资系统也是以精算为基础的。

格雷厄姆的目标是购买那些被低估的中等企业普通股,“如果它们的价格是真实价值的三分之二或更低。”

可以说,他只靠分析公开信息评估企业价值,他的主要信息来源是企业的财报。

对于格雷厄姆来说,一个企业的账面价值是衡量其内在价值的基本依据,他的理想投资对象是那种股价远比资产变现额或清算价值要低的企业。

但是,一只股票价格偏低会有很多原因,比如:内部出了问题;行业正在衰退,竞争对手抢走了全部客户等,在财报中根本找不到这样信息。

光靠分析数据,格雷厄姆无法知道股票为什么便宜,所以他购买的某些股票会因为企业破产而变得一文不值,某些股票会越跌越低,还有一些则恢复到或超过了它们的内在价值。

这些都是格雷厄姆根本无法预料到的。

那么他靠什么赚钱呢?

对,靠数量取胜,就像保险公司那样,他会购买几十只这类股票,他可能不知道哪一只会涨,但却知道在一般情况下,所购买的股票中有百分之多少会涨。

一家保险公司必须以恰当的价格出售保险才能赚钱,同样,格雷厄姆也必须以恰当的价格购买股票,如果他的买价太高,他就会赔钱而不是赚钱。

精算法虽然缺乏投资大师的浪漫,但使用它的成功投资者比使用其他任何方法的成功投资者都要多。

它的成功依赖于选出某些特定类型的股票,将它们组合在一起,让投资大师们最关注的平均利润期望值成为正数。

巴菲特以这样方式起步,直到今天,他在做套利套汇交易时一样会使用精算法,并且还增加了凯利公式的加持,因为该公式就是最好的套利公式。

精算法同样也是大多数商品交易系统的基础。

坤鹏论认为,可以说,格雷厄姆的价值投资和我们如今理解的价值投资是不一样的,他的“价值”完全体现在了精算企业内在价值部分。

这个策略赌的是价值修复而不是公司成长。

如果价值回归了呢?

坚决卖!

所以,把它理解为价值投机也不为过。

不过,这个投机过程绝对要比真正的投机漫长,格雷厄姆说:“我自己的记录表明,一个被充分低估价值的股票得到修正,平均需要的时间在半年到两年半之间。”

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二、“安全边际”奠定格雷厄姆鼻祖地位

对于上面的内容可能有人会提出异议,并拿出格雷厄姆的名著《聪明的投资者》指出:

“如果前景肯定不好,那么无论证券价格多么低,投资者最好还是不要去购买。”

“付太高的价格购买优质股的风险,尽管是实际存在的,并不是普通的证券购买者面对的主要风险。多年的观察结果告诉我们,投资者的主要亏损来自于经济状况有利时期所购买的劣质证券。证券购买者把当期较高的利润当成了盈利能力,并且认为业务兴旺就等同于安全边际。”

这话没错,且相当相当有道理,每一位投资者必须谨记,并落实到行动中。

但是,我们,包括大师名人伟人,经常会“说一套,做又是另外一套”,这是人之天性,所以,不要听他们怎么说的,应该看他们是怎么做的,一切看疗效,这才是股市,乃至人生的最佳处世方法。

而且,远离垃圾股这是常识,换成普通的你也一样。

但是,格雷厄姆并不会像巴菲特、彼得·林奇那样深入调研企业,他基本只看企业财报,如果光凭看财报就能看出问题,那置企业高管、专业会计师、券商于何地?能让人从财报就揪出把柄,他们都去找块豆腐撞死算了。

就仅仅最近这半年多时间,我们看到的财报造假还少吗?

比如:最近最热门的康得新,2015至2018年共虚增利润119亿元,堪称中国证券市场有史以来最大金额的造假案。

再比如:某上市公司2018年年报开头便写着:董事XXX无法保证本报告内容的真实、准确、完整,理由是“已是虚假记载”,请投资者特别关注。”

……

让我们继续回到格雷厄姆,他曾这样表述自己的核心理念:“我大胆地将成功投资的秘密精炼成四个字的座右铭:‘安全边际’。”

那什么是安全边际呢?

格雷厄姆是这样解释的:“投资者安全边际的概念,是基于统计数据的简单和确定地算术推理。我相信,它将受到实际投资经历的有力支持。因而,简言之,为了进行真正的投资,必须有一个真正的安全边际。并且,真正的安全边际可以由数据 、有说服力的推理和很多实际经验得到证明。”

看到了吧?“基于统计数据的简单和确定地算术推理”,这应该算是实锤吧!

坤鹏论曾总结过格雷厄姆的价值投资精髓:安全边际、逆向投资、分散投资、无需深研、无需长持。

当然,坤鹏论并非要贬低格雷厄姆,而是要澄清一下,如果你连自己要学习的对象推崇的是什么,那根本就学不到点子上。

其实,不用太多的理论,只安全边际这四个字,就足够格雷厄姆成为伟大的导师,价值投资的鼻祖级人物。

因为,价值投资在其后不管如何演变与进化,最终都会落到这四个字,而没有这四个字的支撑,价值投资就是一个笑话。

越是伟大的理念越是具有宽广的适用性,并且在股市中越能存活得更久,因为每个人都会有自己的解读与落实策略。

就如安全边际,它适用于所有投资理论,因为炒股如人生,人生最大的道理就是安全,活着才有一切。

而在投资这个行业,越是具体的方法越容易昙花一现,因为股市零和博弈的特性,使得能够得出统一答案的投资方法都具有自我毁灭性,用得人多了,就失灵了。

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三、格雷厄姆的成长股神奇公式

在格雷厄姆提出其投资哲学,并给出选股标准以及相应公式后,不少人在实践中真真实实地获得了成功,也有不少人在格雷厄姆的启发下,探索出了自己的选股公式,而这些公式无一例外地围绕在公司质量和价格是否便宜这两个关键点。

格雷厄姆在其职业生涯的末段同样开始认识到成长型股票投资的价值,甚至推出了一种投资成长型股票的方法和公式,并在1962年版的《证券分析》中新加入了“成长型股票价值分析的最新方法论”章节。

可惜的是,尽管《证券分析》在1988年、1996年及2009年分别再版印刷,但该章节始终未出现在后续的版本中。

格雷厄姆成长股的神奇公式是什么?

股票内在价值=当前(正常)利润×(8.5+两倍预期的年增长率)

这个增长率应该是对下一个7~10年的预测。

相当相当简单,如果不是他老人家提出的,估计不少人会狂喷不已。

同样,巴菲特对此也不太感冒:“我从来没有用过这个公式,我认为格雷厄姆在创造这个公式的时候有点心不在焉。”

他这么说着,不禁呵呵大笑。

后来,在号称《证券分析》现代简读版的《Value investing made easy》中,作者珍妮特·洛尔又给出了这个公式的另外一个版本:

股票内在价值=当期(正常)盈余×(8.5+2倍的预期年成长率)×4.4/AAA公司债的收益率

不少人认为这个版本更精准,但它的难点是确定国内AAA公司债的收益率这一数据,因为很难获得到。

不过,坤鹏论发现国内有高段位的投资者也在验证这个公式,并用自己的投资实践证明着它是多么简洁、多么有效。

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四、格雷厄姆不断被验证,不断被肯定

首先是格雷厄姆的亲传弟子——巴菲特,当年他回到家乡奥马哈并成立自己的合伙投资公司后,在利用格雷厄姆投资策略的那些年,从来没有亏损过,甚至在1957年,道琼斯指数大跌8.4%,所有基金都亏钱的情况下,他还获得了10.4%的两位数增长,相当于高于指数18.8%。

其后,还有不少一生都在践行格雷厄姆投资哲学的成功者,除了坤鹏论介绍过的施洛斯、邓普顿、聂夫、赛斯卡拉曼外,乔尔·格林布拉特也是格雷厄姆门徒中的佼佼者。

据说在美国他曾经和巴菲特同属价值投资的殿堂级大师。

他们是价值投资派的两大顶尖人物,维持超额回报时间最长的是巴菲特,超额回报率最高的是格林布拉特。

话说,格林布拉特在上大三那年,偶然的机会,读到了一篇关于格雷厄姆的文章。

当时,他就醍醐灌顶,豁然开朗,从此开悟,皈依格派,一直自称格派价值投资的忠实门徒。

而且,格林布拉特在在沃顿读研究生时,就曾用电脑进行过演算,证明了格雷厄姆的公式依然相当相当的管用。

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1985年,格林布拉特以700万美元的启动资金创建了自己的对冲基金,取名为哥谭资本。

在其操盘下,哥谭资本在1985年成立至2005年的20年间 ,资产规模从700万美元增到8.3亿美元 ,年均回报率高达40%,其中前10年(1985-1994)复合增长更是高达50%,被誉为华尔街投资史的一项奇迹 。

更重要的是,这一投资记录,是在不动用杠杆的情况下创造的,并且不管市场怎么波动,格林布拉特的基金很少回撤,没有暴跌。

即使经历了2008年的金融危机,哥谭资本的资产管理规模依然维持在9亿美元的水平,年化收益率仍高达30%。

2005年,格林布拉特出版了《股市稳赚》一书,在书中他将自己长达20年的投资经验浓缩为一个简单易懂的“神奇公式” 。

如果你对这个公式感兴趣,可以看坤鹏论之前写过的《号称11年能赚上海两套房的神奇公式》。

到这里有老铁会问,难道他的神奇公式就不会自我毁灭吗?

格林布拉特解释道,这个策略不会被滥用到完全废掉的地步,因为神奇公式偶尔会熄个火,所以,大多数人根本坚持不住。

正如格雷厄姆所说,无论你在数学方面,财务方面有多深的造诣,如果你不能控制自己的情绪,还是无法从投资的过程中获利。

看到了吧!人性引发情绪,唯有认知可以控制人性。

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五、格雷厄姆的神奇公式一直有奇效

网上流传着格雷厄姆选股的十大标准,也可称为格派的神奇公式。

坤鹏论看后感觉安全边际相当充足,确实值得在我们在投资中实践。

并且,确实不断有人在证明着,格雷厄姆的神奇公式不仅过去有用,现在一样有用,用它构建的股票投资组合的市场表现比通常的股票指数的表现要好:

1.收益-价格比是3A级债券的2倍。如果3A级债券的收益率为8%,则满足条件的股票收益率为16%。

也就是说市盈率为6.25。

2.市盈率低于最近5年最高平均市盈率的4/10。(平均市盈率=给定年份的平均股价/当年每股收益。)

3.股利率不低于3A级债券收益率的2/3。

4.股价应低于每股有形资产账面价值的2/3。

5.股价不高于流动资产净值或速动清算净值的2/3。速动清算净值这个数字是指当前的资产减去债务总额,固定资产不包括在内。

6.总负债低于有形资产账面价值。

7.流动比率(流动资产/流动负债)不小于2。

8.总负债等于或少于速动清算净值(定义见第5条)的两倍。

9.近十年来年平均每股收益增长率在7%以上,最近十年利润翻了一番。

10.收益成长稳定,指的是最近十年中,年终利润下降(与上一年相比)超过5%的年份不超过两年。

纽约大学的亨利·欧本海默教授曾经对上格雷厄姆的神奇公式进行过深入研究。

他考察了1974年~1981年纽约证券交易所和美国证券交易所的股票,发现此标准相当灵验,而且对所有年份有效。

具体研究结果表明,利用标准1和标准6,年平均收益率可达38%以上,利用标准3和标准6,或用标准1标准3和标准6选择股票,则分别得到26%和29%的年平均收益率。

后来,格雷厄姆在晚年表示,能够满足他的神奇公式的公司越来越少了。

因此,他认为只要同时符合价值五标准及安全五标准中的任一项,即可作为投资目标。

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1976年9月20日,也就是在格雷厄姆去世的那年,《医学经济》杂志刊登了对他的专访“The Simplest Way to SelectBargain Stocks”,格雷厄姆提出了一个兼顾盈利性与安全性的选股公式,把自己之前的标准大大缩减了一番:

第一个标准:市盈率不高于10倍;

列出一张详尽的股票名单,尽可能包括所有目前市场价格不高于它们最近过去12个月实际每股收益而不是预测每股收益7倍的股票。

在一个给定的具体时间,决定以多高的价格买入股票的一个方法是,比较一下高质量债券的收益率是多少……作为股票定价的一个经验法则是,只选择那些每股收益与价格的比率(也就是市盈率的倒数)至少是目前最好的公司债券(3A评级)的平均收益率两倍的股票……不过,我个人认为,不管债券收益率降低到多么低的水平,千万不要买市盈率超过10倍的股票。

第二个标准:资产负债率不超过50%;

你的投资组合应该选择那些符合7倍市盈率标准的股票,而且这些公司还应该具有令人满意的财务状况。

你可以运用多种办法进行检验,不过我最喜欢用的是一个简单的标准:一个公司拥有的资产两倍于公司所欠的债务。

关于这一点的一个非常简易的检验方法是,看看公司所有者权益与总资产的比率,如果这个比率最低不低于50%,那么这家公司的财务状况就称得上是相当稳健的。

第三个标准:持有较多股票,持有两到三年;

你买入的股票只数越多,获得目标盈利的统计概率就越大。

一个投资组合包括30只股票可能是一个理想的最少股票数量了。

你应当为自己设定一个盈利目标……只要股票涨幅达到了50%的幅度,就卖出。

你必须预先设定一个持股期限的最高限制。

我的研究表明,两到三年是业绩最好的持有期限。

因此我推荐下面的股票卖出法则:从一只股票购买的时间开始,持有第二年的年底时,如果其涨幅还没有达到盈利目标,不管这时的股票价格高于还是低于买入的成本价格,都应该把这只股票卖出。

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