索罗斯的反身性理论并不难理解,难的是如何将其学以致用,这才是索罗斯的伟大之处。

——坤鹏论

坤鹏论:深度强文 这次算把索罗斯的反身性理论讲透了!-自媒体|坤鹏论

正像坤鹏论在《索罗斯的反身性理论源于他的童年和哲学梦》所写道的,童年面对生死考验的风险,后来又接受了波普尔哲学思想的洗礼,以及一生不变的哲学家梦想,让索罗斯走出了一条不同寻常的投资之路。

他不愿意像其他投资大师那样尽可能将自己置身风险之外,而是选择了与风险共舞,而这样的勇气就来自于他反身性理论的支撑。

索罗斯的雄心可以从他很早的一篇论文中看出端倪,这篇论文名为《意识的负担》,其中有这样一段:

“我知道有一个世界,而我是其中的一部分。世界在我成为其中一部分之前已经存在,在我死后还会继续存在。我可以通过自己的行动影响外在世界,外在世界的走向由我的存在而定。”

可以说,这篇论文中的思想奠定了索罗斯反身性理论的基石。

一、正式提出反身性理论

索罗斯师承波普尔,但他在看待科学上完全不像他的老师那般客气。

他指出过去300年来,大部分的科学成就就从方法论来说,都是科学家“假装自己居于世界之外,来看这个世界”所获得的成果。

他把这种方法叫做“有用的假装”。

但是,有很多问题不是科学研究就能解决的,索罗斯认为,能够应用在人类问题的科学很有限,人对现实的理解不是人直接看到现实,而是透过抽象、信号和符号去理解现实,所以人类对现实的了解天生就不完全,是扭曲的。

索罗斯强调,任何人和任何团体都不能控制历史进程,对于自己所参与的历史事件全貌,甚至不能完全了解,更谈不上预测历史事件的后果。

进一步说,如果历史不是由人类的理念决定,同样可以确定的是,历史也不是由人类可以左右的所谓“客观”力量决定,人类的思考和历史事件之间的关系也是如此。

他说,两者相互影响,却没有左右对方。

以上就是索罗斯反身性的理论基石。

那么反身性理论是什么呢?

首先,索罗斯的出发点是,人类对现实的了解是不完全的,是扭曲的,但是,人类的扭曲认识是影响事件的一个因素,用他的话说,“信念的作用是改变现实”。

理解下来,就是人类光靠信念就可以推动现实的改变。

比如坤鹏论就曾说过,货币的本质是信心,人类就是因为对一张纸背后的政府有信心,所以才让没太大价值的它成为了万能的等价交换物。

所以,经济的盛衰在一定程度上是国民信心的体现。

信心真的很重要,经济学的术语管它叫预期,它很神奇,甚至可以翻手为云覆手为雨,如果人们普遍预期经济衰退,那么经济真的会衰退。

因为大家都不敢花钱消费,不衰退才怪。

反之,一样可以成立。

因为人类的认知总是扭曲的,所以,索罗斯认为“市场总是错的”,“我不接受股价是其基本价值的被动反应,也不接受其反应会对应于基本价值的说法。我主张市场评价总是被扭曲的;……该扭曲现象会影响基本价值。”

其次,被人类信念改变的现实又会影响人类的信念,从而使得人类的信念更加强烈,进而再次影响和改变现实。

最后,因为双方虽然相互影响,但却无法左右对方,现实终究要回归现实。

在《金融炼金术》一书中,索罗斯把这一过程称做一种反身性过程。

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话说《金融炼金术》这本书读起来挺难懂,当初刚成稿时,索罗斯的朋友表示怎么也看不太懂,甚至建议他找个编辑帮着通俗化一下,但索罗斯并没有答应。

因此,在某些人眼中,该书是一本了不起的著作,保罗·图德·琼斯在书的前言中写道:“它是‘革命性的’,将‘一些看起来无比复杂和难以抗拒’的事件阐述得一清二楚。”

然而,大部分人认为这本书令人费解,甚至不值一读,更没有几个人能够领会索罗斯想要传达的反身性理论。

而索罗斯也有自知之明,他在该书平装版的前言中这样写道:

“根据公众的反应来判断……我在证明反身性过程的重要意义上并不成功。被接纳的似乎只是我的第一个观点——流行偏颇影响市场价格。而第二个观点——‘流行偏颇在特定情况下也会影响所谓的基本面,而且市价的变化会导致市价的变化’,似乎被忽视了。”

什么叫流行偏颇?

股市上存在着大量投资参与者,他们的观点总是存在千差万别,假设其中部分差异可以相互抵消,而留下所谓主流观点,就被称为流行偏颇。

由此,索罗斯提出了“三变量”关系理论,即股票价格由流行偏颇和基本趋势所决定,反过来流行偏颇和基本趋势又受到股票价格的影响。

“市场总是偏向一边或另一边”,“市场可以影响市场所预期的世界”。

他还指出:三变量处在彼此动态摩擦的状况下,互动时会不断地改变价值,“至少有一段,股价的上涨可看作是流行偏颇趋势的自我增强所致。”

这就是他所说的盛衰形态,能够快速辨识出这种形态的人,就会有绝佳的机会。

那什么又叫市价的变化导致市价的变化?

绕口令吗?

让坤鹏论来举个例子:

当股价上涨,投资者们感到自己更富裕了,于是会花更多的钱。

结果企业的销售额和利润都上升了。

华尔街分析家们会指出这些“改善的基本面”,鼓励投资者们买入。

这会让股价进一步上涨,让投资者感到自己更富,于是他们的支出又会增加。

这个过程会持续进行下去。

这就是索罗斯所说的“反身性过程”。

正好形成一个反馈环:股价的变化带来企业基本面的变化,继续带动股价的进一步变化,如此循环往复。

所以,反身性过程就是一个反馈环:认识改变现实,而现实又改变认识。

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1997年的泰铢崩溃就属于这种情况。

1997年7月,泰国中央银行开始实行浮动汇率制,它估计泰铢会贬值20%左右。

但到了12月,泰铢对美元的汇率已经从26:1上升到了50:1,贬值幅度超过了50%。

泰国央行曾根据计算得出泰铢的“真实价值”是32铢兑1美元,可能这是一个非常符合货币估值的理论模型,但是,现实总是喜欢捉弄经济学家,令泰国央行没有想到的是,泰铢的自由浮动引发了一种让它狂贬不止的自我支持性反身过程。

那时候的泰国是亚洲四小虎之一,一个正快速发展的国家,人们甚至认为它正走在日本那样的崛起之路上。

盯住美元的泰铢曾被视为稳定的货币,所以,国际银行家们欣然借给泰国企业数十亿美元的资金。

而泰国也乐于接受这些贷款,因为当时美元的利率相对较低。

当泰铢崩溃,泰国企业的债务规模骤然膨胀,因为它们赚的大部分是泰铢,可是还钱必须要用美元还,如果以泰铢衡量的话,基本面变化了。

目睹这一切,投资者们狂抛泰国股票,在他们撤出的同时,外国人也将泰铢兑换成美元带回了家。

泰铢进一步贬值。

看起来永远无力还债的泰国企业越来越多,因为他们不仅面临着越积越多的债务,而且还不能从股市中融到钱,于是恶性循环下,泰国人和外国人都在不停抛售。

泰国企业开始削减成本,大量解雇工人,失业率急剧上升,劳动者的可支配收入减少,而那些仍有钱可花的人也开始担忧未来,变得保守,持币观望。

泰国经济迅速衰退,许多泰国大企业,甚至是那些没太多美元债务的企业,也开始变得岌岌可危。

随着泰铢的贬值,泰国经济陷入了低迷,于是泰铢继续贬值。

这就是市场价格的变化导致了市场价格的变化。

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二、索罗斯如何应用他的反身性理论

可以说,世界上存在着大量的理论,很多人讲起来也是头头是道,但最难的就是将理论学以致用,索罗斯伟大之处不在于他提出了反身性理论,而是他能够娴熟地运用到投资实践中,并真的赚到了钱。

对于索罗斯来说,反身性是理解盛衰过程的关键,他曾这样写道:“只有在市场价格影响了被认为反映在市场价格上的所谓基本面的时候,盛衰过程才会出现。”

他的方法是寻找“市场先生”的认识与基本现实大相径庭的情形。

正如他所写道的:“我们不应该不理会变化,反而应该正视变化,使变化成为分析中的焦点。”

如果索罗斯发现了正控制着市场的反身进程,他就会确信这种趋势还会持续一段时间,而价格将变得比大多数人使用标准分析框架所预测的价格高得多,或是低得多。

而索罗斯早就用他的市场哲学辨明了市场趋势,在其他人跟风之前就布置好了自己的阵地。

他最早是在双鹰基金的操作中运用了其反射性理论,“这时我开始运用自己的盛衰反射性理论,我的哲学有了实际用处。”

索罗斯第一大规模把理论应用到实务上,是在60年代的企业并购热潮中,并且他在热潮上升和消退时都赚到了钱。

后来他专门解释复盘了那段时间的操作。

兴盛时期开始后,很多公司知道如何通过并购创造每股盈余增长。

他断定这种基本趋势已经开始,因为很多高科技国防承包商知道,他们靠冷战时期国防预算大增而刺激的惊人增长率,不可能永远维持下去,于是就靠并购其他公司,作为避险手段。

这种方式的扩张促成了高增长和盈余增长,并且出乎了人们的预料。

于是,更多公司跟进,采用这种手段。

市场反应热烈,让推动并购的公司股价上涨,每股盈余也到了失衡的地步,这样就形成了流行偏颇。

流行偏颇受基本趋势强化,这两种因素又刺激集团企业股价上涨,进一步推升了偏颇和趋势。

后来,开始出现大企业并购比较差的公司,并且也会导致每股盈余增长,大家纷纷效仿,导致不少差劲的公司也追求并购。

新会计技巧的发展以及基金经理人推波助澜,使这种流行偏颇进一步加强。

对于索罗斯来说,这些都不足为奇,他写道:“世界照着我描写的程序发展,越来越多的人知道这种热潮的基础是错误的观念。为了维持动力,并购规模越来越大,到达极限后就会结束。最后,这种程序会逆转,每股盈余主导股价的力量逐渐消失,集团企业的繁荣就走向衰退之途。”

于是,索罗斯利用机会在并购热潮发展到高峰时,作空已经达到顶点的股票,获得了丰硕的利润。

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坤鹏论接着再举个例子。

1969年,一种新的金融衍生工具——房地产投资依托基金(REITs)引起了索罗斯的关注。

他写了一篇在当时广为流传的分析报告,预测说,一个“四阶段”的盛衰过程将把这些新证券捧上天,然后还会把它们摔到地,最终崩溃。

这四个阶段就像戏剧分为四幕一样。

第一幕:由于银行利息非常高,REITs提供了传统抵押融资方式之外的又一种诱人的选择。

金融有着极强的逐利性、跟风性,所以,索罗斯预计,当它们流行起来后,进入市场的REITs将会急剧增多。

第二幕:索罗斯估计,新REITs的问世和旧有REITs的膨胀将向抵押市场注入大量新资金,可以预见住宅兴建会很繁荣,房地产业蓬勃,这反过来会提高REITs的利润率,让它们的依托单位的价格急剧上涨。

第三幕:营造活动会变得越来越投机,呆账增加,房地产美好前景会消退,出现住宅过剩,用他报告中的话说,“这种自我支持性的程序将延续下去,直到抵押依托占据建筑信贷市场的相当大的比例。”随着房地产业繁荣的降温,房地产价格将下降,REITs将持有越来越多的不可兑现的抵押物——“而银行将开始恐慌,要求偿还它们的信用贷款。”

第四幕:随着REITs收益的下降,该行业将发生强烈震荡,自我强化的过程逆转……崩溃爆发。

由于“震荡是很久以后的事”,索罗斯认为人们还有充足的时间从这个周期的繁荣阶段中获利,他预测,唯一的真正风险是“那个自我支持性的过程(第二幕)根本不会开始。”

这个周期如索罗斯所预料的那样开始了,他在市场开始热络起来时大量投资,也就是在兴盛阶段获得了可观的利润。

一年多之后,在REITs已经开始衰退时,已经将注意力转移到其他事情的索罗斯想起了他最初的报告,于是决定或多或少不加区分地将他的REITs资产全部卖空。

他的基金又从市场中攫取了数百万美元。

索罗斯利用反身性理论在市场盛衰的过程中都赚到了钱。

在某些人看来,他的方法似乎有点跟风的意思,但是,跟风者,也叫趋势者,特别是那些坚信图表的人,通常会等待趋势被证明之后才投资。

当跟风者入市的时候,比如:在REITs周期的第二阶段,索罗斯已经在那里了。

有时候,他会增加他的头寸,因为市场的跟风行为进一步提高了他所预测的市场趋势的确定性。

那如何才能知道趋势什么时候结束呢?

一般的跟风者永远也不会知道。

有些人会随着利润的增长而变得紧张,往往在牛市正常调整的时候匆匆撤出。

还有些人则会等到趋势得到证实之后才入市,而这个时候,价格肯定已经过了高峰,市场已经由牛转熊了。

索罗斯的投资哲学为分析事件的进展提供了一个框架,所以他可以更好地利用趋势,比其他大多数投资者赚更多的钱。

而且,就像在REITs中那样,他在盛和衰的过程中都能获利。

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格雷厄姆有句名言:“在短期内,市场是个投票记录机——反映了仅有资金要求而不管智力或情绪稳定性的选民登记测试,而在长期内,市场是个称重机。”

所以,有人这样总结道,巴菲特利用称重机赚钱,而索罗斯则利用了投票机赚钱。

巴菲特只相信市场先生是个精神病患者,而索罗斯的反身性理论是他对市场先生无常情绪波动的解释。

在索罗斯的手上,反身性理论变成了分析市场情绪何时波动的一种方法,让他拥有了一种“解读市场先生的大脑”的能力。

正因为这样,索罗斯在寻找投资机会的方法是,关注政治、经济、工业、货币、利率和其他方面的趋势,寻找正在发生的全部事件之间的联系。

索罗斯的投资行动以提出一种假设为开端,他在量子基金的学员之一回忆说:“乔治过去总是说,‘先投资,再调查’。”他的方法是首先做出假设,然后投入少量资金来检验假设,看看他的估计是正确还是错误的。

索罗斯检验假设或者是因为他不能确定他的假设是否有效,或者是因为他不知道他选择的时机是否恰当。

一旦他投出了问路石,他就会认真“聆听市场”以决定下一步怎么做。

如果证券很容易卖掉,那么可以肯定市场中有很多买家,如果很难卖掉,或只能降价出售,市场是在说,你能把价格推高的购买力不存在。

如果他的测试让他赚了钱,那么市场验证了他是正确的,他会进一步买入或卖空以建立他的头寸。

如果他赔了钱,就是市场在对他说,“你错了!”他会彻底退出。

他可能会在以后再次检验同样的假设,也可能会修改或彻底抛弃这个假设。

其实,仔细想想,我们的每一次投资不也是以假设为基础吗!

我们都在对未来做出假设,如果索罗斯的假设不是比随意猜测高明得多的话,他也会一直赔钱而不是赚钱。

但索罗斯只会检验那些值得检验的假设。

他的与众不同之处在于他能深刻地理解市场、市场参与者以及看似不相关的不同事件之间的很少有人注意到的联系。

其实,索罗斯的这种方法在商业屡见不鲜,比如:新产品上市后,许多商家可能会先小批量进货后试销一下,只有在其真正很受欢迎的情况下,才会大量订货。

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尽管索罗斯名声很响亮,但他完全不像巴菲特那样有着无数的相关图书和文章,让你可以了解和学习。

据说,索罗斯的个性喜欢躲在幕后,大力维护自己的隐私,因为他的父亲曾给他教诲,出名总会带来不幸。

另外,坤鹏论建议你不要轻易学习索罗斯,因为和他最亲近的人都认为,他和别人不同的地方不能用科学来说明,应该用艺术来解释,不是纯粹的理性,而是难以捉摸的直觉。

他的儿子罗伯特就曾指出:“他改变市场仓位,原因都是他背痛得很厉害,这跟理性无关,他真的会突然痛起来,这就是早期警讯。”

和索罗斯密切合作十多年的葛雷斯坦说,他的老板有特殊能力,能够掌握整个世界的资金和信用流向,而且几乎是用神秘的方式在运作。

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