当一只股票涨了,我们不需要原因,因为原因很简单,买的人多了自然就涨了,我们要问的是它值这个价格吗?股票的法则就是,上涨不需要什么理由,但是下跌一定有理由。

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在股市中,令投资者最痴迷也最迷惑的就是股价,毋庸置疑,不管你是价值投资者,还是投机者,股票未来的价格,甚至只是下一秒,下一分,下一刻的价格,都会让人趋之若鹜,猜猜猜,猜不透。

410年来,人们其实在股市中博弈的只有两个字——价格。

自从坤鹏论专注股票投资后,已经写了不少文章,其中有相当多各流派关于股票价格的分析、探讨,为了温故而知新,坤鹏论把它们全面梳理了一遍,搞了个私藏笔记,有老铁看了之后说,为什么不发出来呢?

好吧,今天就不藏着掖着了,把它放出来,与大家共享,文章即使分了上下两部,也略长,不喜欢的老铁可以略过。

另外,以下所有投资理论,坤鹏论以前都有专门的文章介绍过,想了解详细内容的老铁可以自行到公众号中寻找阅读。

一、人类的不可理喻

永不满足现状是全人类的共性,在这种动机的驱使下,人类才摆脱野兽的生存条件并使自己得以进化。

这种对现状不满促进了人类进步,也正是这种不满使人类不断重复着愚蠢和荒谬。

这个世界上有三个原因可以最大化地激发人类的不满,只要关乎它们的事,人类都会变得不可理喻。它们分别是:

死亡

劳累

对未来的无知

进一步翻译一下,这三个其实就是:对注定要死的命运的不满、渴望富有和对未来强烈的好奇心。

第一个使很多人想象也许可以找到长生不老之道,即使不能永生,至少也要活上几个世纪而不是几十年。

第二个导致了人类对试金石的寻找,梦想能把各种金属变成金子。

第三个催生了星相学和神学,他们利用了一些自成体系的符号、咒语,并划分了招魂术、手足相学和占卜术等。

而金融可以归为第二个原因,所以才有了金融炼金术的说法。

作为金融的子集——股票投资,这样躺在床上就可以赚和赔的事情,人类自然很容易变得不可理喻,特别是在大牛市或大熊市时,基本全靠心理驱使行动,聊个有趣的天讲个漂亮的故事就能让众人趋之若鹜,追涨杀跌。

所以,自股市诞生起,股市行情常常和基本面背道而驰,股价的波动从来不曾符合过股票的真正价值,股价永远过高或过低。

只要人们对未来的期望总是在变,从过分乐观到过分悲观,从贪婪到恐惧,股价就往往会沿着一条捉摸不定的路线行进。

所以,杰克·施瓦格说,股价在大幅上涨之后可能继续上涨,重要的不是股价上涨了多少,而是对于未来包含了多少预期。

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二、所有投资哲学的源起——道氏理论

1889年,《华尔街日报》的成立,标志着美国证券市场开始步入股票交易时代。

其实许多事情都有类似的发展轨迹,当关注和投入的人多了,特别是金钱聚集,并且市场化程度高,草根都能介入,那么相关的媒体总会敏感地纷纷成立。

道理也不难理解,新事物被接受,第一步总是要先洗脑,同时,人多竞争激烈,媒体绝对是最好的宣传推广平台。

在此之前,自1792年5月17日梧桐树协议标志纽约证券交易所诞生,近100年间,美国股市就是为有钱人提供的投机赌博场地。少数人或公司操纵着股市,大人物在其中呼风唤雨,大发横财。

话说,坤鹏论在读《华尔街史》中这部分内容时,心情那是相当的跌宕起伏,感觉那就不是股市,根本就是一个烟雾缭绕、乌烟瘴气、人声鼎沸的大赌场。

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1900年到1902年,查尔斯·道开始在《华尔街日报》发表大量关于股票投资的文章,阐述与众不同的投资思想,表达他对股市走势的观点。

现在回头看,查尔斯·道应该是投资哲学的鼻祖,不管是技术派,还是价值投资派,都要感谢他的伟大贡献,正是他将股票买卖从赌博拉到了投资领域。

也正是他,让股票投资从简单意义上的买卖脱胎升华,成为高大上的投资,坤鹏论认为,后世所有投资大师,都应该感恩查尔斯·道,没有他,可能大家也只能被视为买卖股票的人。

不过,查尔斯·道生前没少表示,自己的“理论”不是一个预测股市的工具,甚至从来没提过“理论”二字。

1902年,他的朋友S·A·纳尔逊在劝说其写书未果的情况下,将在《华尔街日报》上查尔斯·道关于股票的所有论述搜集起来,整合出版了一本名为《股票投机的基础知识》的书,该书首次提到了道氏理论。

之后,查尔斯·道的助手汉密尔顿对道氏理论进行了整理、归纳和分类,1922年将其发表在一本叫做《股票市场晴雨表》的书中,正式让道氏理论具备了较详细的内容,以及较完善的结构,该书很快成为畅销书,成为那个时代股票投资的指路明灯,是最先进的投资方法,并被人们用来预测股票价格走势。

罗伯特·雷亚是汉密尔顿与道氏的崇拜者,他从1922年开始到1939年去世为止,一直在病榻上坚强地工作,他利用两人的理论预测股票价格,并有了相当不错的收获。

他自己这样写道:“也许是由于道氏理论,或是纯属幸运,我在1921年适时地买进了一些股票,而在1929年,股市的最后上冲猛涨之时,我没有持有任何股票。并且,还是由于道氏理论或幸运,我在股市崩盘之后两年里,持有少量比例的放空仓位,所以,我的研究得到了回报。”

雷亚对于“道氏理论”的贡献极多,他纳入了成交量的观念,使价格预测又增加一项根据。

1932年,由雷亚所写、《巴伦周刊》发行的《道氏理论》一书正式面世,也是随着该书的出版,道氏理论开始被广为流传,成为技术派的开山力作。

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道氏理论其实可以归类到心理法,它所揭示的股市波动,包括浪潮、波浪及涟漪、支撑位和阻力位、市场价格运动的三种形式,背后就是人心的潮起潮落。

三、价值投资的思想开始闪闪发光

1924年,一位名叫埃德加·史密斯的商人出版了著名的《用普通股进行长期投资》一书,他提出了“ 股票是长期投资的最好工具”的惊人结论以及“股票价值决定于其未来收益”的重要思想。

“我们发现普通股股票有一种活跃的力量,它始终趋向于增加投资本金的价值,除非我们不幸在股票达到顶点时投资,我们投入股票的平均市场价值长期低于投入本金的情况是比较少见的。即使遇到这种极端不幸的情况,它的改善也只是个时间问题。”

史密斯接着分析道,普通股的价值具有与日俱增的变化趋势,原因非常简单,因为普通股的收益率(指市盈率的倒数)高于股息支付额,这种留存收益的再投资会产生复利效应,长期而言,必然稳定地增加股票价值。

他纠正了当时大部分投资者由于股票的波动性,而对股票投资安全性形成的误解,首次指出了当投资时间足够长时,股票实际上也是很好的投资工具。

史密斯第一次强调公司未来利润增长的潜力对股票价格的影响,建议人们把注意力集中到股票每股收益变化的趋势上面,未来的机会比过去既成事实更重要,好的普通股是那些收益呈上升趋势的普通股,投资的要点是本金增值而不是股息收益,公司现在的赢利并不重要,更重要的是将来的盈利能力。

史密斯的观点很快被投资者所接受,并被称为普通股投资的“新纪元”理论,成为推动1925年~1929年美国股票市场大牛市的基础理论。

而他顺水推舟地开了一家共同基金公司,并且还受到了鼎鼎大名的凯恩斯的青睐,邀请他加入了英国皇家经济学会。

但这多少让坤鹏论产生了疑问,他到底是因为想成立基金才写的书,还是由于书畅销起意才成立的基金呢?

毕竟,基金公司最希望的就是用户一直将钱放在它那里不收回去。

但是,1929年直到20世纪30年代的经济崩溃后,人们再也不相信史密斯的长期持有投资策略了,因为在现实中即使长期持有也没有给他们带来多少获利。

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沃伦·巴菲特算是史密斯的粉丝。

1999年太阳谷年会上,他就举着史密斯的《用普通股进行长期投资》一书向大家示意:

“它对1929年狂躁的股市进行了非常扎实的分析,充满了智慧。这本书证明了,股票收益总是高于债券。史密斯发现了五个原因,但其中最新颖的一个是,公司可以保留盈利的一部分,然后以同样的回报率进行再投资,这就是利润再投资——1924年的创新理念。”

四、格雷厄姆痛定思痛后的《证券分析》

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在1929年~1932年的股灾中,本杰明·格雷厄姆可谓损失惨重,甚至产生过轻生的念头,之后不得不靠教书、写作和审计为生。

在此期间,他开始不断反思,甚至给《福布斯》杂志写文章讨论《美国经济真的这么糟糕吗?》,参加各种各样的经济研讨团体,并开始着手和戴维·多德合作写《证券分析》一书。

1934年,被后世誉为“华尔街圣经”的《证券分析》一书出版,此书为格雷厄姆彻底奠定了价值投资之父称号,之后无人能够超越。

其实,格雷厄姆写完这本书时,连他本人也没有真正对书中所提理论有过充分实践,这本被价值投资者奉为经典的书更像他在大股灾投资失败后的痛苦反思,而不是成功投资之后的总结。

但也正是痛定思痛才是最真的领悟,所以该书才一直能够闪烁着耀眼的光芒。

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《证券分析》出版后,并没有受到人们的追捧,起码在1934年~1935年,没有多少人相信价值投资。

格雷厄姆在书中首次提出了安全边际及如何计算股票价值,他的证券分析和评估方法建立了华尔街关于股票价值评估的“概率信念”,是西方股票投资思想的又一次历史性飞跃。

他的安全边际理念绝对属于大道至简:投资股票两个原则,第一,不能亏钱。第二,记住第一条。

格雷厄姆给出的股票价值的公式同样并不复杂:

价值=当前(正常)利润×(8.5+两倍预期的年增长率)

(注:这个增长率应该是对下一个7~10年的预测)

因为《证券分析》一书比较专业,相当于教材,聪明的格雷厄姆后来又将其通俗化,写了本《聪明的投资者》,其中有一句深刻至骨髓的名言:

“牛市是普通投资者亏损的主要原因。”

《财富》杂志曾这样评价道:“假如你一生只读一本关于投资的论著,无疑就是这本《聪明的投资者》。”

五、股价博弈的就是谁是最后的大傻瓜

1.凯恩斯的空中楼阁理论

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1936年,在1929年股灾中赔得挺惨的约翰·梅纳德·凯恩斯出版了《就业、利息与货币通论》,这本书成就了以他名字命名的凯恩斯主义经济学,更让许多被经济搞得焦头烂额的政府们如获至宝,在某种意义上讲,凯恩斯给了它们胆大妄为、随意向经济伸出自己看得见之手的理论依据。

在该书中,凯恩斯用了整整一个章节来讲自己的股票投资理念,其中之一就是影响至今的空中楼阁理论,又称为选美理论、博傻理论或最大笨蛋理论。

该理论偏重的是股票的心理价值。

在凯恩斯看来,职业投资者并不喜欢把全部精力花在估计“内在价值”上,他们更乐于估计大众投资者未来的行为模式,把他们赚钱的希望建成空中楼阁。

成功的投资者能够估计哪些股票最可能被大众用来建造他们的空中楼阁,然后抢先购买这些股票。

凯恩斯认为,价值投资的基本面分析工作量极大,其演算结果——内在价值的价值也值得怀疑。

凯恩斯不仅说了,还将所宣讲的投资理论付诸于实践,并获利颇丰。

他用了一个通俗的例子讲解他的投资理论:

其心理分析法就好比媒体的“选美比赛”,游戏规则是:参与者必须从100张照片中选中6张最漂亮的面孔,而谁的选择最符合大众的普遍选择,谁就赢得奖金。

聪明的选手会注意到,要想赢,自己的审美标准无关紧要,最佳的选择是迎合其他选手也喜欢的面孔。

其他选手当然也懂得这个道理,所以他们的最佳策略也不是选自己认为最漂亮的面孔,也是不其他某个投票人所倾向的选择,而是估计大家互相估计的结果会是什么。

回到股票,投资者之所以愿意为一项投资付出一定的价格,是因为他期望有人能以更高的价格购买该项投资。

换句话说,股票本身的价格因其自身的预期而提高,新的买方总是期望有人以更高的价格购买其投资,如此循环下去。

这个世界总在不断地产生一些容易上当受骗的人,他们以高出你买入价的价格买进股票,只要有人肯买,任何成交价都不算高,原因完全是大众心理使然。

而投资者的明智之举就是抓住机会,抢先出击,所以有人把此理论称作“博傻原理”或“最大笨蛋理论”。

只要你发现有人会用5倍价格买进你以真实价格3倍价钱买入的任何股票,那么现在你以3倍于真实价格的价位购进相应股票,就是完全正确的。

这个理论告诉我们,在这个世界上,傻不可怕,可怕的是做最后一个傻子。

看到这里,是不是想到索罗斯的那句名言了?

“世界经济史是一部基于假象和谎言的连续剧。要获得财富,做法就是认清其假象,投入其中,然后在假象被公众认识之前退出游戏。”

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2.凯恩斯少为人知的价值投资理念

不过,更多人关注到了凯恩斯对于投机的讲述,而忽视了他在《就业、利息与货币通论》中还讲了价值投资的理念,甚至这才是他成为最会赚钱的经济学家的关键所在。

1934年8月15日,凯恩斯给他担任董事的普鲁文希尔保险公司的另一位董事F·C·斯各特写了一封信,其中有这样一段话来阐述他价值投资的思想:

“随着从事投资的年限增长,我越来越坚信,正确的投资方法是将大笔资金投入到一个自己认为非常了解、管理人员也完全值得信任的企业中。而投资人将资金分散投资到大量自己几乎一无所知并且没有任何理由予以特别信任的企业中,认为据此可以限制风险的看法是完全错误的。当然,遵循这个原则也不能走极端。在实际操作中,根据我的经验,往往取决于特定时期自己的感觉,一个人的知识和经验绝对是有限的。因此,我个人认为,在任何给定的期限里,我完全有把握进行投资的企业数量,很少会超过两三家以上。”

凯恩斯有句名言:一只好股票胜过十只烂股票。

所以,在凯恩斯的股票投资操作中,他不仅靠“选美”投机,也搜寻被低估的股票,买进大量股份并倾向于长期持有这些股份。

3.后世的追随者

和凯恩斯几乎同时代的投机大师杰西·利弗莫尔一样认同人性在股市的决定性作用,他曾说过:“一盎司的情绪,足以抵过一磅的事实。”

无论是金融界还是学术界,凯恩斯的空中楼阁理论都有大量追随者,比如:行为金融学的大佬罗伯特·希勒,在其最畅销的《非理性繁荣》一书中,希勒认为,20世纪90年代后期对于网络股和高科技股的狂热,只能从大众心理的角度加以解释。

21世纪初,强调群体心理的股市行为理论已走进大学,在发达国家的一流经济学系和商学院中受到青睐,并被命名为行为金融学。

奥斯卡·摩根斯坦则是这一理论的领衔倡导者。

1970年,他和同事克利福·格兰治合著了《股市价格预测》,在书中明确指出,探寻股票的内在价值无异于水中捞月,在交换经济中,任何资产的价值都取决于真实或预期的具体交易。

摩根斯坦曾在自己的桌子上刻下这样一条拉丁语格言,他认为这也是每位投资者应该遵循的原则:

价值完全取决于别人愿意支付的价格。

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有德国股神之称的安德烈·科斯托拉尼也是空中楼阁理论的忠实拥趸,他有句名言叫:“心理学造就90%的行情。”

科斯托拉相当尼笃定地表示,影响股价(特别是短期走势)起伏的原因,主要并非受制经济发展的影响,而是受制于投资者对消息的反应及心理因素,好消息未必一定令股价上升,大众对消息的反应才是影响股价的主要因素。

这位股神把资金流通量与股票之间的关系、乐观或悲观的心理因素这二点,简明扼要地列出一个公式:

T(趋势)=G(资金)+P(心理)。

(未完待续)

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