好的管理能够引导魔鬼做天使的事情,坏的管理能够引导天使做魔鬼的事情。

——赵玉平

坤鹏论:两融不断增长!搞垮2015大牛市的两融是天使还是魔鬼-自媒体|坤鹏论

新闻一:1月31日,证监会发文表示要松绑两融业务,拟取消“平仓线”不得低于130%的统一限制,可以交由证券公司与客户自主约定最低维持担保比例,同时,扩大担保物范围,进一步提高客户补充担保的灵活性。这两个重大利好重新点燃了融资客的热情,不必担心资金不足补仓或者必须卖股票来降低仓位。

新闻二:2月11日以来,两融余额连续18个交易日实现上升,截至3月6日,两融余额达8293.89亿元。

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只要经常看财经新闻,特别是在股市比较红火的时候,“两融”这个词总会频频映入眼帘,今天,坤鹏论就来聊聊它。

一、给个定义先

两融是融资交易和融券交易的缩写,又称证券信用交易,包括证券公司对投资者的融资、融券交易和金融机构对证券公司的融资、融券交易,目前通常说的融资融券指前两种。

投资者向证券公司提交一定数量的保证金,然后就获得了一种权利:

看涨时:也就是如果你认为某只股票未来一定会涨,可以从证券公司借入资金在当前的低价买入该股票,等股票上涨到你认为合适的价格,再高价卖出它,把钱连本带利还给证券公司,从而赚取中间的差价。

看跌时:相反,你认为某只股票未来肯定会跌,而且还跌不少,则可以从证券公司按当前的价格借入一定数量该股票,然后卖出,等股票下跌到你觉得差不多的价格,再将该股票买回来,并和利息一起还给证券公司,同样赚的是差价。

再通俗点呢,也就是融资是借钱买股票,到期偿还本息,称为买空;融券是借股票来卖,然后用股票归还,即卖空。

二、举个例子吧!

以下例子为了简单理解,所以默认已开两融账户,交了保证金,同时不计算交易中产生的交易费和税。

1.融资

老A是炒股高手,牛市来了,他坚信宇宙通信这只股票会大涨,想趁机好好炒一下,但是,他账户里只有2万块现金,其他钱都买了股票,这也太少了。

老A第一个念头是去借,但他身边的朋友不是穷光蛋,就是不想借,银行更不可能借钱给他炒股。

这时候,老A就直接到向证券公司借,借了8万元,证券公司收年化5%利息,按天计息,现在老A的账户里有了10万,他赶紧以10元一股的价格买了100手宇宙通信的股票。

终于有一天,宇宙通信涨到20元,老A感觉差不多了,将宇宙通信的100手全部抛掉,获得了100*100*20=200000元,然后他就将10万加上产生的利息还给了证券公司,再减掉自己的2万,剩下的就是他赚到的。

当然,证券公司怕老A到时还不起钱,所以规定万一老A炒股亏了,当账户剩下8万,又没补足保证金时,就会强行把他账户里的股票卖掉,把钱收回去。

这就是融资交易,风险你也看到了。

2.融券

但是,小S则认为宇宙通信就是个概念股,垃圾股,别看现在涨得欢,将来一定拉清单。

小S手里已经有了50手宇宙通信的股票,他觉得还不够。

于是,他一样跑到证券公司去借,但借的不是钱,而是股票,他直接从证券公司借了100手宇宙通信的股票,约定了年化5%的利息,按天计息。

当前该股票的价格是10元/股,小S手中的股票价值为:150*100*10=150000元。

他以10元钱将这些股票卖掉,得到了15万元现金,但他欠证券公司100手宇宙通信的股票。

过了些天,宇宙通信果然大跌,变成了5元,小S于是花了100*100*5=50000元买回了100手该股票。

然后,他将100手宇宙通信和相应的利息还给了证券公司,剩下的钱就是他赚的。

同样,证券公司为了保证最终100手宇宙通信的股票可以收回,如果价格涨到15元一股时,就会强制用小S的15万元购买100手股票,并收回,小S自己的50手股票也没了。

这就是融券交易。

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三、这么会玩!谁发明的?

1.1929年,疯狂的融资把股市玩到崩盘

对于融资融券的起源,坤鹏论查阅了大量国内的文章和书籍,都不得其解,后来终于在美国《1929年大崩盘》一书中找到了答案。

许多金融分析家认为,是融资融券业务为1929年美国股市大崩溃埋下了祸根。

后来,美国股市出现过的几次大崩盘和融资融券业务的疯狂也有紧密关系。

金融说到底是个金钱的游戏,所以它必然在金钱泛滥的时候才会如鱼得水,而为了加速金融的运转效率,宽松时期的金融创新也会层出不穷、蓬勃发展。

而资本主义的本质就是,无论哪里,只要有真正的需求存在,都会很快就有供给满足它。

金融会助力所有有求于它的人,所以在疯狂的投机年代,投机商总有办法使自己全身心地投入到投机事业中。

一九二几年的美国,是至今还令人觉得非常奇幻的美国,那时也曾兴起过房产狂潮,所以不要嘲笑我们的房地产热,当人们有钱之后,第一个想到的都是买房,不管是哪一个国家,哪一个人种。

当时,美国最热的房地产是佛罗里达州,在“永远涨”,“明天总比今天价格高”的火爆时期,投机者采用了“保证金”交易方式,人们不再是购买土地本身,而是购买”购买土地“的权利,也就是土地购买权,拥有这个权利就可以以事先约好的价格进行交易。

这种购买权,只要支付相当于卖价10%的定金就能够获得,并可以出售,因此地价上涨的收益全部归投机商所有,等地价上涨以后,投机商再以自己支付的定金加上全部溢价的价格出售“保证金”。

这和当年荷兰郁金香球茎热出现的“看涨期权”何其相似!

凡是四两可以拨千金的创新都会发扬光大,甚至泛滥成灾,美国股市借鉴了房地产市场保证金的做法,并对其进行了充分完善。

在股市中,投机者只要支付少量保证金就能够获得股票,不过他需要把购得的股票作为抵押品托付给证券经纪人,从而换取银行贷款。

银行向股票经纪人提供资金,经纪人再把资金贷给自己的客户,而抵押品——股票则存放在银行里。

当然,投机者是必须预付保证金的,如果抵押的股票价格下跌并低于他们所提供的担保额,投机者必须追加保证金。

在当时,这一金融创新完全是针对投机者设计,就是为了方便其高效、快捷的投机。

很快该创新被迅速做大!

20年代初,股票经纪人贷款通常因其流动性而被用作短期贷款或短期拆借市场贷款,规模在10亿~15亿美元,1926年年初随着股市热而扩大至20亿~25亿美元,并且全年一直保持这个水平,1927年,股票经纪人贷款规模大约又增加了10亿,年底达到了34.8078亿美元,在当时,这简直是个难以置信的数额,但这还是刚刚开始。

1928年6月1日,股票经纪人贷款规模达到40亿美元。

11月1日扩大至50亿美元,到年底攀升到了60亿美元。

一直到1929年10月,这个数字已经变成了85亿美元。

人们开始纷纷采用保证金交易方式购买股票,也就是在不承担股票全部成本的情况下赚取溢价。

纽约的银行成了当时全美乃至全世界最火的银行,钱源源不断从各个国家涌向它们。

为什么有那么多人愿意把钱贷给纽约呢?

这是因为人们坚信一个证券公司提出的悖论,那就是用于股票投机的贷款是最安全的投资,它们由在任何正常情况下随时可以变现的股票和保证金担保,也就是放出去的贷款随时可以要求归还。

1928年初,这种流动性极强、安全性”极优“的无风险资金出路能赚5%的利息,1928年全年,贷款利率持续上涨,到了这一年的最后一个星期已经涨到了12%,而且不用承担丝毫风险。

蒙特利尔、伦敦、上海和香港都在谈论纽约的贷款利率,人们到处都在议论12%的利率,一条源源不断的“金河”开始流向华尔街,帮助美国人通过支付保证金来拥有股票。

所以,从某种程度上讲,那几年,是全世界在炒美国的股票,美国的股市就是全世界的股市。

同时,如此高的利率也吸引了美国本土公司,因为把钱投进去,比苦哈哈地干实业还赚钱,能躺赚,谁还站着干活呢?!

于是越来越多的公司开始把多余的资金借给华尔街。

当然,还有比这更好的赚钱方法,原则上,纽约的银行都能够以5%的利率向联邦储备银行贷款,然后按12%的利率贷出去,这简直就是最省心省力还赚钱的套利交易。

那些年,为追求更高的利润,美国已经疯狂的投资者需要购买更多的股票,于是他们就从各种渠道不断地寻求融资。

受到股市持续走高的影响,银行和证券机构也愿意借钱给股市,从中收取高额利息。

当时投行允许的融资和融券的比例同时高达90%,不少还高达95%。

为了赚取更高的融资业务利润,一些银行制定了更加疯狂的贷款条款。

只要股票升值5%,就允许投资者用升值的部分再次抵押,这下,投资者就开始用不可思议的循环贷款方式拼命向股市投钱。

美国证券市场在1929年前后的融资融券业务主要集中在融资上。

但是,堆砌在融资之上的股市开始坍塌时所产生的效应和影响是可怕的,那时候的人们都处在一种癫狂的状态,包括政府、机构、专家、散户,叫也叫不醒。

在1929年10月29日大崩盘前,美国股市经历了两次大调整,一次是2月5日,道·琼斯指数下降15%,原因是2月4日英国银行把贷款利率提高到5.5%,而当时纽约联邦储备银行的贷款利率为5%。

3月5日,由于提前从梦中醒来的获利投资者出市的影响,道指下降了6%。

但这两次下挫依然没有唤醒大部分狂热的股民,他们甚至认为这两次不小幅度的下跌是重新建仓的好机会,于是继续通过融资业务从银行和证券公司借入了更多的资金投入股市。

市场因此也迅速收复失地。

这两次调整对市场似乎没有任何影响,反而刺激了市场。

1929年8月8日,纽约联邦储备银行终于把利率调高到了6%。

9月3日,道·琼斯指数达到当时历史峰值,第二天,英国银行再次把利率提高到6.5%。

这些已经是高得超乎寻常的利率了。

坤鹏论以前就曾说过,牛转熊的一个重要契机就是利率提高,而银行的高利率起到了釜底抽薪的作用,特别是英国银行蓄意从美股抽回外流热钱,用来巩固其自身金元帝国身份的竞争性利率。

随后,美国股市开启了跌跌不休,直到最终大崩盘。

当股市持续上涨时,通过融资融券借钱购买股票似乎是个十分合理、低成本和很容易的赚钱方式。

但当股市下降时,融资融券所特有的风险、狰狞的面目开始显现。

当时,美国所奉行的10%(甚至是5%)融资抵押策略在事后看来,它就是一条脆弱如厕纸的信用防线,极易击穿,特别是在市场跌幅一天就超过10%的情况下。

只要信用底线被击穿,证券公司必须要求投资者进行补仓,恢复其抵押信用。

那些无法补仓,也就是违约的投资者,唯一的方式就是卖出手中的股票用以还债。

大量卖出股票的结果进一步导致股价下跌,招致更多来自于证券公司追加抵押金的电话,致使市场陷入恶性循环,引发了股市恐慌性抛售。

据说,美国当时著名的喜剧演员格劳乔·马克斯就陷入了补仓、融资、再补仓、再融资的凶险循环。

在股市热潮中,他把所有积蓄投入股市。

10月24日,股市大跌后,第一次接到补仓电话时,他把当时手中能筹措的所有现金交给了证券公司以避免其股票被卖出。

在股市接踵而来的连续下跌中,他倾其所有积蓄后仍无法满足证券公司的追款电话。

无奈下,格劳乔·马克斯只好开始新一轮贷款。

新贷款程序无法再沿用过去融资的方式,只能使用固定资产作为抵押从银行借贷。

他不得不用豪华的别墅作为抵押,继而又用他的寿险作为抵押向银行贷款。

尽管格劳乔·马克斯已经倾囊而出,但最终还是无济于事。

经纪人卖掉了属于他的所有股票,同时也耗尽了他所有的储蓄。

“我认识的一些人失去了几百万美元。”格劳乔·马克斯在自传中写道,“我还是幸运的。只失去24万美元。我可能会失去更多的钱,但这已是我的所有。”

而价值投资之父格雷厄姆同样也在这场股灾中借下了巨款,最后几近被吞噬,逼得他差点轻生,并且有诗为证。

也正是这次的惨痛,让格雷厄姆写出了《证券分析》这本华尔街圣经,并创造出了价值投资流派,留给后世所有投资者一句箴言:

“投资股票两个原则,第一,不能亏钱。第二,记住第一条。”

这场灾难中,数百万普通投资者更加悲惨,许多人在失去所有后,仍然欠下了银行无法还清的巨额贷款,那时候,选择结束生命的也不在少数。

同时,这场灾难也狠狠地波及到了银行,40%的美国银行,4000家,倒闭。存款人担心自己的存款人间蒸发,开始挤兑,不少人不再相信银行,而选择将现金放到床垫之下。

历史从来都是重复重复再重复,当宽松之后,必须就是紧缩,美国政府为防止人们再次放纵和无节制地融资,决心继续坚持保持高利率。

但是,紧缩之后,股民贷不到款了,公司也不贷款了,消费下降,企业没有资金发展,工厂生产萎缩,工人失业,继而再次加深消费下滑,经济螺旋式向下,经济大萧条来临。

另外,由于股灾来得太猛烈,美国人为此专门创造了新名词——“金融恐慌”,用来形容金融市场崩溃、坍塌和人们出现恐慌的现象。

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2.2000年的互联网泡沫破灭 两融功不可没

后来,美国又出现过几次“金融恐慌”,不过,只有2000年纳斯达克的崩盘引发了全球性的经济衰退,而这一次融资融券业务又立功了。

纳斯达克泡沫是在2000年4月中旬被戳破的。

但是,从2000年1月起,融券问题就已经引起了美国经济界的广泛关注。

一个评论者这样说道,“当你看到数量众多的人们利用融资方式购买股票时,它告诉你一件事,即大家都认为股票市场下跌的可能性很小。其实,我们从历史中得知股市并非是一个单向车道。”

时任美联储主席的格林斯潘也表示了对融资债务高企的关注。

2000年1月,他曾表示中央银行正在研究这一问题,并且,联储和美国证监会开始联手调查市场融资的普遍性和深入程度。

据统计,美国投资者在1999年底已经通过证券公司借入2285亿美元,并购买了股票,比上年增加62%,而1990年这个数字只有350亿美元,到了2000年4月,美股融资债务高达2500亿美元。

2000年3月21日,美国众议院下的国内和国际货币政策以及银行业和金融业服务两个委员会召开联席听证会,专门回顾和讨论了货币政策和贷款利率升降对目前股票市场和投资者、特别是对中小投资者的影响问题。

同时,美国短期利率也自1999年6月的4.75%升至2000年5月的6.5%。

2000年3月10日,纳斯达克指数已经涨到了那时的历史最高点——5132点,但到4月中旬直降到了3320点,猛然跌去了34%。

到2002年10月9日,更是跌到了当时的最低点1108点,比历史最高点下降了78.4%。

总市值和其三年前的6.71万亿美元峰值相比,足足跌去72%。

纳斯达克泡沫的破灭引发了全球性的股市危机和经济衰退,直到2005年纳指才重返2000点以上。

虽然这次的崩盘也不算小,但并没有引发类似1929年~1934年那样广泛的经济衰退与萧条,这是因为美国政府自大萧条后就不断在修正其货币政策,规范融资融券业务的法律和法规,并加大检查力度。

这些强硬、有效的措施使得美国的金融货币市场和证券公司变得更具韧性,抗风险的能力也不断加强。

此外,当然也要归结于证券公司在融资融券尊约方面执行得也比较彻底。

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3.中国不堪回首的两融

中国的融资融券自2009年推出以后,经历了2010年~2012年的萌芽期,2013年的首轮爆发期,2014年的高速增长期。

2014年8月后,两融业务开始呈几何式增长,2014年12月19日,首次突破万亿规模,一年时间,两融增幅近200%。

时间一直到了2015年,中国的两融规模却完成了从极盛到极衰。

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2015年上半年,两融规模在A股涨升行情中,用5个月的时间规模再翻一倍,2015年5月20日成功突破2万亿,当日沪深两融规模达20130.14亿元。

两融规模在A股上涨行情中规模不断增长,但反过来两融规模的暴涨也成为了A股行情的助推器。

2015年,上证指数从1月初3300点,一路上扬至6月中旬最高值5178点,而此时两融余额也达到了顶峰,规模达2.27万亿。

但是,不少融资客还没有从两融飙涨狂欢中抽身时,一场极冷的大雪迎面而来。

沪深两融余额从6月18日2.27万亿峰值,至9月30日低值9067.09亿元,仅用了三个月的时间,规模减少了60%,重回2014年年底的水平。

同期上证指数也从4942.52点一路下滑至3052.78点,跌幅近40%。

后来有人总结,中国2015年年中的股灾主要根源归咎于场外配资和融资融券。

从2014年中国股市启动以来,不少于50000~10000亿的场外配资、20000多亿的融资融券涌入股市,他们都在享受股市上涨带来的快感,形成了一个大干快上的局面。

在从2000点到5000点的快速上涨过程中,各方都赚的不亦乐乎。

炒股的人赚得很爽,花20%左右的利息,赚了100%的利润。

配资的人也赚得很爽,每年20%的净收益,而且这种收益非常稳妥,万一股票下跌可以直接平仓,自己先拿回本金和收益再说。

但是,就算中国股市再与众不同,也受不了8个月大盘增长1.5倍的行情。

2015年,被人称为杠杆上的牛市。

5000点左右的时候,人们的预期不可避免地改变了,或许还有人趁火打劫,故意砸盘,各路资金纷纷夺路而逃。

股市是零和交易,当大家都想逃跑的时候,基本上都逃不掉,因为没有人买,那些拿了场外配资、融资融券的人几乎是不要命地夺路狂奔,每天下跌10%也在所不惜,逃命要紧,因为再不逃跑不但利润保不住,本金也保不住。

场外配资公司、融资融券公司都在拼命平仓,以期望保住自己的收益。

在这种慌乱的情况下,中国A股出现了前所未有的千股齐跌停奇观。

为了救市,管理层赶紧出台利好消息,比如降低交易费、放言社保基金进场投资等,但都无济于事。

非但如此,每次放出利好都成为资金出逃的机会,救市资金不但没能救市,反而自己被深度套牢。

在这个非常危险的时刻,管理层采取了坚决的措施进行救市,出台了包括暂停IPO、央行提供流动性支持、证金公司直接入场操作等力度极大等措施,而且股市也已经下跌到3300多点之后,股市才慢慢停止互相踩踏,慢慢平稳起来。

回顾不堪回首的2015年,场外配资和融资融券就是股市的春药,它们极大地推动了A股疯狂上涨,给人以前所未有的快感。

但,也因为场外配资和融资融券也直接导致了股灾的爆发。

有人这样评论道:”场外配资、融资融券是成熟市场经济国家常用的手段,有场外配资、融资融券并不意味着股市的大起大落。只是因为中国股市还年轻,年轻小伙子不需要春药!“

但,金融一直就是让人上瘾的春药,沾上了,有几人能克制住,停得了呢!

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四、两融还曾充当隐身术

以前,国内监管不硬性要求信用担保类账户的客户名称,于是上市公司的财报仅披露到券商层面,结果不少上市公司前十大股东通过“两融账户”隐身,遮掩股东持股和资金交易情况。

当年被股吧称为“最牛散户”的谌贺飞就曾隐匿于两融账户,悄悄地当着六家以上上市公司的前十大股东。

另外,两融账户还曾被“小大非”客户用来通过非流通股票抵押变现套现。

“小大非”客户用手中持有的非流通股票充当担保品,可以分别对同一只股票进行同等数量的融资买入和融券卖出。

其融资买入的证券和融券卖出所获资金分别计入客户的信用交易担保证券账户和信用交易担保资金账户。

此时,客户信用资金账户中的融券卖出的资金将处于冰结状态。

随后,客户可以用融资买入的股票归还融出的证券,融券时被冰结的现金解冻,解冻的资金可被转走,从而实现变相套现。

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五、两融的准入条件是什么?

1.个人客户

证券交易时间满半年;

申请日前20个交易日日均证券类资产不得低于50万(100万十个交易日即可、两百万五个交易日,以此类推);

风险承受能力等级为中高等级风险及以上。

注:证券类资产包括客户交易结算资金、股票、债券、基金、证券公司资产管理计划等资产。

2. 机构客户

专业机构投资者不受交易时间和证券类资产限制。

3.还要注意什么?

成本和费用:除股票交易的佣金、手续费、印花税等基本交易成本外,融资融券交易成本还包括融资融券利息。

融资融券利息按实际使用天数计算。

标的证券:不是所有证券都能融资融券交易, 必须是标的证券才能融资或融券!

可以是股票、证券投资基金、债券及其他证券。

买入前需要先咨询券商或上网查询是不是标的证券,这些标的还会随时调整。

持有时间:单笔融资或融券交易的合约期限一般为6个月,只有符合展期条件的合约才能延长时间。

六、两融的风险呢?

坤鹏论认为,凡是与金融相关的事情,一定要把风险放到第一位,因为所有美好的收益都要在安全的前提下才能实现。

1.亏损放大风险

两融交易利用了一定杠杆,放大了股票投资的盈亏比例。以融资买入股票为例。

假设:C先生拥有资金100万元;融资保证金比例为0.5。

他可以先在股市买入股票100万元,再将买入的股票作为担保物向证券公司融资买入股票140万元(融资买入金额=保证金/融资保证金比例=担保物市值×折算率/融资保证金比例=100×0.7/0.5),即总共买入240万元的股票。

如果该股票价格下跌10%,则亏损240×10%=24万元,相比与普通交易亏损10万,融资交易是普通交易亏损的2.4倍。

不同的证券公司融资保证金比例略有不同,但放大率都会起到不可小觑的杠杆作用,这样的投资亏损放大倍数对不少投资者将造成沉重的打击。

就在2015年1月19日大跌中,杭州一对夫妻因融资融券巨亏1亿元,最终双双自杀身亡。

2.被强制平仓的风险

按照规定,证券公司将实时计算客户提交担保物价值与其所欠债务的比例(即维持担保比例);如果客户信用账户该比例低于130%,证券公司将会通知客户补足差额;如果此时客户未按要求补足,证券公司将立即按照合同约定处分其担保物,即强制平仓。

3.授信额度足额使用的不确定性风险

证券公司根据客户的资信状况、担保物价值、履约情况、市场变化、证券公司财务安排等因素,综合确定或调整对客户的授信额度。

目前交易所定的最低维持担保比例为130%,即客户信用资金账户的维持担保比例低于130%且未按期补足差额时,证券公司有权启动强制平仓程序。

根据维持担保比例计算公式:

维持担保比例=担保物/负债=(现金+担保股票市值)/(融资买入金额+融券卖出股票数量×市价+利息及费用)

说到底,两融是金融衍生工具,所以它和金融一个属性(德行),本质就是一把双刃剑,正的一面吹毛利刃,可以四两拨千金,但负的一面更是削铁如泥,势大力沉重万金。

从历史上看,轻易别动用它,一则,看似抽出来简单,但不是每个人都能挥洒自如,二呢,一旦出鞘,不饮血,没喝饱了血它是不会自动收回的,而最终它喝的血,大概率是其主人的血。

金融,以天使的形象降临,最后总是以现出魔鬼真身结束。

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