高喊价值投资口号的人通常都是初识价值投资理念的人,他们好像发现了新大陆一样的兴奋,遇到不同的观点就拿出此法宝来杠一杠。或许他们根本没有时间和耐心去真正理解价值投资的真谛,需要的只是一粒大力丸或麻醉剂。

——双木夕《茶话股经》

坤鹏论:学了那么多巴菲特 但你的价值投资可能还是错的!-自媒体|坤鹏论

这个世界上最简单的投资策略是什么?

巴菲特说是价值投资,只要会小学数学就能做,他表示:“要想成功地进行投资,你不需要懂得什么专业投资理论,事实上大家最好对这些东西一无所知。”

54年来,巴菲特神一般的成绩也激励着人们相信价值投资可以给自己带来财富,即使不如巴菲特,能赚人家一个零头也就从此财务自由了。

但是,就是这么简单的价值投资,大部分人依然抓不住它的本质精髓,甚至认为巴菲特成功的秘诀是“长期持有”和买好公司。

那么价值投资的本质是什么?

另一位杰出的价值投资者、《安全边际》作者赛思·卡拉曼给出的定义是:“价值投资是一门关于以大幅低于当前潜在价值的价格购买证券,并持有至价格更多地反映这些价值的学科。便宜是这个投资过程的关键,用价值投资者的话说,便宜是指用50美分买下1美元。”

而芒格说:“对我们来说,投资就是出去赌马。我们要找的是一匹获胜几率是二分之一,赔率是一赔三的马。你要找的是标错赔率的赌局。你必须有足够的知识,才能知道赌局的赔率是不是标错了。这就是价值投资。”

坤鹏论根据对巴菲特投资哲学的理解,认为他的价值投资就是:好公司,便宜买。

从本质上讲,设置这两个条件的核心都是为了保有足够的安全边际。

好公司——这是保证其股价不会跌出不可理喻的地板价,甚至一直被套牢,连翻身的机会也没有。

便宜买——就像买名牌包包,用大幅低于其日常的价格购买,这样保证即使遭遇极值低价,也不会赔或尽量少赔,关键是名牌包包的价格一般都很坚挺。

可以说,在安全边际价格上限以下买股,即使出错,还是有大概率能赢的机会。

那么价格上限是多少?

坤鹏论建议,相对价值向下打扣至少20%。

只要在上限以上,坚决不交易,这是一条交易铁律。

正如投资大师费雪所说:“保守的投资人夜夜安枕。”

什么叫相对价值?

它是指使用一家上市公司的市盈率、市净率、市售率、市现率等指标与其它多只股票(对比系)进行对比,以决定该公司价值的方法。

通常情况下可以是和该公司历史数据进行对比,也可以是和国内同行业企业的数据进行对比,确定它的位置,还可以和国际上的(特别是香港和美国)同行业重点企业数据进行对比。

具体方法分为市盈率模型、市净率模型、市现率模型、市销率模型、企业价值倍数等。

如果低于对比系的相应的指标值的平均值,股票价格被低估,股价将很有希望上涨,使得指标回归对比系的平均值。

可惜的是,2016年对中国股民的调查显示,只有8.5%投资者为抄底型投资者,46.9%的投资者为追涨型投资者,其余投资者没有明确的追涨或抄底倾向。

由此,股市投资者注定逃不出八赔一平一赚这样的幂律分布之二八法则。

坤鹏论:学了那么多巴菲特 但你的价值投资可能还是错的!-自媒体|坤鹏论

而长期持有呢,也不是价值投资的本质。

因为,谁也无法100%保证自己所购买的股票真的就是白璧无瑕,更无法100%肯定股票背后的企业能够一直保持之前优秀的业绩,包括巴菲特在内。

写了这么多文章,坤鹏论一直在提醒老铁,这个世界上没有神准的预言大师,所以,无论哪一只股票都存在着风险,我们能做的也只是从各种维度和数据评估风险的高低,但这些维度和数据基本都是过去时,与未来的关联度并不是100%。

20世纪60年代,金融学家阿诺德·穆尔和尤金·法玛对1951年~1958年和1958年~1962年期间的股票价格做了统计分析,他们发现,每日的股价之间只有3%的相关性。

这也就是意味着,每日股价的总体方差只有3%能被历史模型解释。

所以,错在股市中是大概率的事,你必须要有愿赌服输的觉悟,如果发现自己错了,特别是企业本质存在瑕疵,比如:造假等,又或者企业未来增长乏力,那么就要该放手时果断放手。

否则,自己投入的金钱大概率地会一起烂在股票里——俗称深度套牢。

即使你没有选错,但在疯狂的牛市中,持有的股票价格明显已经远远超过它的真实价值,你卖不卖?

现实是,很多人为了教条地追求巴菲特式的成就而轻视已取得的战果,一只股票被炒到了上百倍甚至更高的市盈率,还紧紧攥在手中,这是很难锁定利润的。

为什么高估时不将其抛掉,将超高收益落袋为安,或是换股,或是干脆持币静待熊市时再低位买进呢?

也正是这样教条地长期持有,使得许多“价值投资者”不得不面对一个尴尬的难题,高价位不敢卖,低价位没有现金买。

这个世界上,好东西永远是稀缺的,就像茅台一样,当年因为便宜而幸运地买下,长期持有下来,确实赚了不少,但按图索骥的话,A股可能也只有一个茅台。

所以,不少所谓的价值投资者,表面上拿着一两只投资了10年、涨幅十几倍的股票,其实真实的整体账户并没有比大盘整体涨幅好多少,因为他们一直在坐过山车。

这其中的根本原因就在于,他们把价值投资简单地理解成长期持有不卖出,被戏称拿着不动派。

其实,长期持有仅仅是一个结果,而不是目的,再好的股票高估之后都可能面临损失。

有人专门研究过巴菲特历年投资组合后发现,他并非像我们想象的那样,每次投资都长期持有10年以上,也有不少只股票只持有了一两年。

而且,巴菲特在1970年之前给早期合伙人的信中曾明确表示过,如果一家公司的股价在几年内迅速增长,甚至增长几倍,价值投资者一定要获利了结。

这中间的道理就在于,他从来不相信无限增长。

巴菲特认为,优秀企业的增长率的下限在15%以上,上限最高则为25%。

现实中,确实有一些企业会连续高速增长两三年,尤其小企业向大企业发展的过程中,翻番式增长也属平常。

但成长型小企业在走向能够稳定获利的中型企业过程中,失败概率很大,很多会半路夭折,所以,成长型小企业固然成长快速,但因其高失败率,其股票只适合风险投资。

从20世纪70年代开始,每隔个两三年,巴菲特就会在给股东的信中诚恳地表示,动辄20%~30%的增长是不可能长期持续的,那么,几年内的股价迅速倍数增长同样会将价值提前消耗。

不赶紧趁高点获利走人,后面很可能要饱尝跌跌不休的苦痛了。

在这里坤鹏论再次提醒一下,这个世界上最好的公司的稳定年增长率也就是20%左右,这是你在考虑企业的一个重要参考值。

接着我再用客观数据夯实一下大家的认知,在i问财中搜索5年营业收入增长率>15%的公司,结果只有132家,大于20%的则只有59家,如果再加上PE和ROE的指标条件,只要稍稍苛刻,基本无股可选。

巴菲特最典型的,也是最让中国的价值投资拥趸们不能理解的,则是其在中石油上的大规模套利操作,就在国内很多价值投资者跟进买中石油时,他却选择了在高位获利卖出。

当时,不少中国价值投资者认为巴菲特错了,没有践行价值投资理念,甚至还阴谋论了政治因素等。

结果,中国伟大的价值投资者用最“纯粹”的巴菲特方式继续持有,接过巴菲特的棒子。

据统计,2007年至少174万散户追进了中石油,几乎全部被套牢,而且大多数散户至今仍在坚守。

后来,股民纷纷编歌恶搞,其中最出名的要数 《月亮之上》之中石油篇:

我在遥望,中石油里,有多少股民在被动地滑翔。

昨天已忘,风干了暴涨,我和中石油重逢在套牢的路上。

资金已被套牢,股落股涨,解套的日子,远在天堂……

呕也!呕也!呕也!

坤鹏论:学了那么多巴菲特 但你的价值投资可能还是错的!-自媒体|坤鹏论

另外,我们还要明白巴菲特和我们小散的投资不一样,他确实有大量的买入持有,但那些企业绝大部分是由他来控制的,熊市股价大跌也无所谓,因为这反而可以利用他控制的企业提供的现金流去购买被低估的企业。

再有就是巴菲特从20世纪70年代开始,接受了芒格的建议,对杰出的公司用不贵的价格买下来,而不是强求便宜,这也是许多价值投资者津津乐道,并跟随实践。

但是,这里面有一个前提——真正杰出的公司,也就是能源源不断为巴菲特提供现金流,并且不需要投入太多资本,当年巴菲特买喜诗糖果就是这样的案例,被其称为伟大优秀企业的标本。

可是,就算是巴菲特也不得不承认,这样的企业极其罕见,并且也是事后才知道。

所以,巴菲特深谙凯利公式的精髓之一,也就是看准时机时下大注,少投注,投大注,只挑最好的投。

他在1964~1967年给合伙人的信中这样写道:

“只要我们对事实的判断是理性的这一概率很高,且改变投资内在价值的概率很低,那么我们就可以用40%的净资产来投资。”

现实中,更多的公司只能算是一般般的好企业,需要不断投入资本,然后才有合理回报。

这还是在美国股市,如果回到中国股市,堪称杰出的公司更加凤毛麟角。

在坤鹏论看来,价值投资其实在很大程度上也是一种态度,如果没有坚定的态度对技巧的引领,技巧就会迷失方向。

就坤鹏论个人的体会而言,通过对价值投资的不断学习,让我彻底抛弃了对后市预测的追逐,更坚定了股市不可测的信念,从思想上要有逆势的觉悟,不急不躁,特别是要控制住自己的欲望和人性。

因为,股市从来没有敌人,真正的敌人只有自己。

价值投资真的没有什么神秘的,“最大的挑战来自于始终保持不可缺少的耐心和纪律,只有当价格变得有吸引力时才买进,而情况相反时就卖出,坚决避免卷入那种吞噬市场人士的追逐短期业绩的狂热之中。”

“投资者需要遵守纪律以避免许多扔过来的毫无吸引力的投球,耐心等待合适的投球,并判断该在何时击球。”

同时,坤鹏论也明白了,具体的投资结果可能是多样化的,就像武功,开始要一招一式,但练到一定境界后,无招胜有招,要根据具体情况决定一项投资的长短,而不必拘泥于具体的时间长度。

另外,价值投资是投资哲学,同样也是人生的哲学。

可以说,价值投资不仅仅让我的投资产生了真真切切的收益,更重要的是,让我学到了更多投资之外的东西,认知的提升用金钱难以衡量,光一个安全边际就能受益一辈子。

最通俗的理解,人活着一切皆有可能,人死一切归零。

而恰恰价值投资最核心的一点,就是安全边际,而它也区分真假价值投资者的试金石。

有篇文章总结得很好:市场中能有超级耐心,善于把握超级机会,在熊市的极度行情之大底部区间敢于大布局,然后,能耐住大寂寞,能受到了电梯的折磨,也受得起各种类型上涨而不动摇,收获在盛夏的人,是极少的,极少的。

这些不是想不想的问题,也不是经验够不够的问题,完全是高超认知,洞悉人生的大智慧。

每一个都需要透彻的领悟,正如文章发出的几个疑问:

超级耐心等到市场不死人、不冰冻不入场,有几人?

长期忍受大寂寞有几人?

能拿住死等到牛市,还骑着牛(牛有时候狂暴的颠簸,有时候长时间的一动不动,都是极大的考验)长期从不动摇的,有几人?

在盛夏的狂热中敢于挥一挥衣袖不带走一股股票的,有几人?

坤鹏论:学了那么多巴菲特 但你的价值投资可能还是错的!-自媒体|坤鹏论

最后,坤鹏论想引用一段赛思·卡拉曼在其《安全边际》的文字,标题叫:“警惕价值骗子”,因为即使是现在,这样的骗子依然猖獗,甚至在未来他们也绝对不会善罢甘休:

“价值”是投资行业中滥用程度最高的术语之一。

各种各样的策略都冒用了价值投资之名。

许多策略与最先由格雷厄姆所提出的投资哲学关系不大,或者毫无关系。

20世纪80年代中期,对价值投资这一术语的滥用开始加剧,因为人们开始越来越多地认识到真正的价值投资者所取得的长期成功,如伯克希尔·哈撒韦公司的巴菲特、Mutual Series Fund基金公司的迈克尔·普莱斯和近期的麦克斯·L.海涅、红杉基金公司的威廉姆·卢恩和理查德·卡尼夫等等。

这些人所取得的成绩吸引了大量的“价值骗子”,即那些为了吸引资金而频繁调整策略的投资变色龙。

这些价值骗子并不是真正理解并接受价值方法智慧的价值投资者和遵守纪律的手艺人。

他们只会吹牛,破坏价值投资中的保守规则,使用了夸张的企业评估,对证券支付了过高的价格,且没有为自己的客户提供安全边际。

尽管这些人行为轻率(或者正是由于他们的这种行为),他们能够在上涨的市场中取得不错的投资回报。

20世纪80年代的后5年,价值投资骗子获得了广泛的认同,并获得了高回报,有些甚至取得了惊人的回报。

他们中的许多人从夸大的私人市场价值中受益,这种评估方法在当时非常流行。

然而,当企业评估在1990年恢复至历史水平的时候,多数价值骗子蒙受了巨大亏损。

就一定程度而言,就像情人眼里出西施一样,事实上每种证券都可能成为某人眼中的便宜货。

很难在短期内证明一名过分乐观的投资者是错的,因为无法对价值给予精确的度量,还因为股票可以在很长一段时间内被高估。

因此,几乎是购买任何一种证券的买家都能在一段时间内声称自己是价值投资者。

讽刺的是,20世纪80年代末期,许多真正的价值投资者并不受欢迎。

因为拒绝购买那些价值骗子认为是便宜货,但实际上已经完全体现价值或者已经高估的证券,他们中许多人的表现都暂时落后于那些价值骗子。

最保守的价值投资者实际上被人指责为“过于”谨慎,这些审慎的立场在1990年被证明是非常有根据的。

即使在今天,还有许多价值骗子没有褪去价值投资的伪装。

1990年,金融期刊中的许多文章还在记录许多所谓价值投资者糟糕的业绩。

不用说,排在最前面的都是些价值骗子。

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